交银国际：升三生制药目标价至33港元 维持“买入”评级

　　交银国际发布研报称，基于更高的合作收入预测，上调三生制药2025-2027年收入预测2-6%;同时考虑到高定价的创新药和高利润率的合作收入对总收入的贡献逐步提高，上调利润率预测，最终净利润预测上调6-9%，目标价升至33港元，对应25.8倍、23.9倍2025年/2026年市盈率，维持“买入”评级。

　　公司和辉瑞就PD-1/VEGF双抗达成的授权协议于近期正式生效，后者同步引进产品中国内地权益、并计划于近期启动全球III期临床开发，再次彰显该产品在多个大瘤种上的巨大潜在价值，以及与辉瑞丰富肿瘤管线的联用机会。后续催化剂包括707更多数据读出和潜在BD授权交易，及IL-17A、长效促红素SSS06、特比澳CLDT适应症的获批上市等。

　　报告指，辉瑞拥有极强大的创新药管线和全球商业化能力，未来SSGJ-707有机会与辉瑞多款ADC、小分子靶向药产生联用。该行认为，辉瑞获得产品中国内地权益后，凭借丰富的肿瘤创新药推广经验，有望进一步强化产品在泛PD-1市场竞争地位。因此上调其经PoS调整全球销售高峰至66亿元人民币。虽然该目标估值倍数高于历史均值，但公司正从传统大单品主导业绩转向新品迭代+出海驱动长期增长，处于关键节点，未来估值中枢有较大上调空间。