国泰海通：上半年HNB整体表现平稳 新型口含烟美国市场高歌猛进

　　国泰海通发布研报称，上半年，HNB整体表现平稳，得益GloHilo推出，Glo仙台市占率提升1.5pct，成功立足高端市场，产品较塞尔维亚版更适配用户，9月日本全面推广并上新分体机，下半年如期进入核心市场。25H1英美烟草新型口含烟业务实现营收4.70亿英镑，同比+38%，口含烟销量50亿袋，同比+42%，美国市场销量增长206%。美国新型口含烟市场超20亿英镑，规模预计在未来2年内翻倍。

　　国泰海通主要观点如下：

　　雾化市场上半年承压延续，静候格局改善

　　2025H1英美烟草雾化电子烟业务实现营收7.37亿英镑，同比-15%，雾化烟弹销量同比-13%，主要系美国/加拿大市场非法产品影响，欧洲/法国/南非/新西兰市场动态变化，以及主动退出马来/沙特阿拉伯市场。美国部分重点非法一次性品牌库存已清空，由于产业链较长，直接影响仍需时间。VuseUltra加拿大反馈积极，2025年下半年继续推向重点市场。

　　HNB整体表现平稳，GloHilo助力试点地区份额扩张

　　2025H1英美烟草加热不燃烧电子烟业务实现营收4.44亿英镑，同比+1%，加热棒销量101亿支，同比+2%，日本、波兰等地区销量增长，被德国、罗马尼亚、捷克等地区下滑抵消。得益GloHilo推出，Glo仙台市占率提升1.5pct，成功立足高端市场，产品较塞尔维亚版更适配用户，2025年9月日本全面推广并上新分体机，下半年如期进入核心市场。

　　新型口含烟美国市场高歌猛进，牵引业绩高增

　　2025H1英美烟草新型口含烟业务实现营收4.70亿英镑，同比+38%，口含烟销量50亿袋，同比+42%，美国市场销量增长206%。2025年5月美国VeloPlus推出后Velo市场份额达9%，7月份额达17%，成为增速最快口含烟品牌，复购率70%。美国新型口含烟市场超20亿英镑，规模预计在未来2年内翻倍。

　　当前全球HNB产业进入新一轮的产品生命周期，随各大品牌积极下场进行市场培育，产业规模亦有望加速扩张。推荐具备产品技术及供应链竞争力的相关标的英美烟草、思摩尔国际。