下半年逆风更劲 美银：整体降低美股半导体板块目标价

　　美银发布研究报告指出，预计美股半导体行业第一季度业绩超预期，第二季度展望符合预期但存在较大不确定性。在关税影响方面，预计美国芯片企业将普遍表达对下半年需求逆风的担忧，美银下调覆盖范围内企业的目标价以反映不确定性增加。

　　半导体行业第一季度财报季将于周三由阿斯麦拉开序幕，周四台积电发布财报，随后一周美国半导体及半导体设备行业的同行们也将陆续公布业绩。对于美国芯片供应商，预计其第一季度业绩将超预期，因为他们最初的业绩预期可能较为保守，而且关税相关的需求提前拉动创造了更好的需求环境。不过，第二季度的展望可能符合预期，因为企业可能会扩大业绩指引范围。

　　在关税影响方面，美银预计美国芯片企业将：

　　1)从早期发布财报的企业、拉姆研究等)获取信号；

　　2)普遍表达对下半年需求逆风的担忧;

　　3)量化供应链通胀导致的毛利率逆风、超威半导体更高的美国采购比例)。

　　总体而言，半导体行业的不确定性将持续存在，直到新的行业关税税率、中国的报复措施、美国的对等关税以及人工智能扩散规则等方面更加明朗。从积极的方面来看，尽管盈利预期有所下调，但对于云 / 人工智能领域)、设计软件领域、新思科技)和半导体设备领域)的优质企业，估值已变得更具吸引力。

　　适度关税导致销售额下降4 - 6%，高额关税导致下降9 - 12%

　　美银列出了两种潜在情景：适度关税影响和严重关税影响。

　　美银的适度情景假设中国和美国的关税措施较为有限，而严重情景则意味着对半导体 / 电子产品实施特定行业关税。

　　在适度情景下，与当前市场共识相比，关税可能导致 2025 财年销售额下降约 4%，2026 财年下降约 6%，每股收益下降幅度大多在 5 - 25% 之间，其中包括 150 个基点的毛利率下降。

　　在严重情景下，盈利预期可能会进一步下调，2025/2026 财年销售额分别下降 9%/12%，每股收益下降幅度大多在 15 - 50% 之间，其中包括 500 个基点的毛利率下降。

　　预计人工智能 / 云领域将比消费和汽车领域更具韧性。在收入影响方面，我们认为在潜在的关税导致的需求下滑中，涉足人工智能 / 云 / 工业领域的企业表现会更好，而专注于消费 / 汽车领域的企业面临的风险更大。

　　重要的是，即使在上述严重的每股收益情景下，英伟达、美光科技、新思科技、美满电子科技、Credo Technology按当前股价计算，相较于历史市盈率或市盈增长比率仍有 30% 以上的潜在上行空间。

　　下调覆盖范围内企业的目标价以反映不确定性增加

　　在适度关税情景下，12 - 13%的每股收益降幅远低于我们在之前市场低迷时期看到的 30 - 40% 的降幅。

　　然而，主要担忧在于市场风险加剧导致的市盈率压缩。费城半导体指数目前的远期市盈率约为 18 倍，低于标准普尔 500 指数的 20 倍，但高于之前半导体行业低迷时期的 12 - 14 倍市盈率。

　　重要的是，SOX 指数已基本回吐了在 2023/2024 财年人工智能驱动的股价上涨中获得的 20% 的市盈率溢价。