德邦证券：24Q3化工盈利或筑底 产能周期见拐点

　　德邦证券发布研报称，在原材料成本下行叠加宏观需求走弱背景下，化工行业面临产品价格底部震荡和盈利承压的挑战。2024年第三季度盈利修复缓慢，当前行业毛利率、归母净利润率仍均处于相对底部位置，多数子行业资产负债率环比提高。近年来行业产能扩张较快，在供给端构成一定压力，但在建工程占固定资产和资本开支占营收比例均向下，或反映化工行业产能扩张步伐开始趋于理性，供给端压力有望持续边际缓解，高速投产周期或迎来拐点。

　　德邦证券主要观点如下：

　　产品价格底部震荡，化工盈利有所承压。

　　进入三季度以来，原油等能源价格震荡下行。三季度WTI原油期货均价75.34美元/桶，同比-8.22%，环比-6.51%；NYMEX天然气期货均价2.14美元/百万英热单位，同比-17.25%，环比-4.85%。原材料成本下行叠加宏观需求走弱背景下，化工品价格处于底部区域震荡，三季度CCPI指数均值录得4537.44点，同比-3.13%，环比-4.13%。

　　前三季度基础化工行业营收规模实现小幅增长，同比+2.27%，总量上或主要是企业通过以量补价支撑收入增长，同时观测到部分子行业已出现亮点：橡胶制品主要得益于三季度主要橡胶产品价格普涨，并向橡胶制品行业传导，使其收入同比大幅增长19.69%；轮胎板块主要系我国高性价比轮胎产品出海扩张步伐加速，助力收入同比增长13.58%；氟化工受益于制冷剂在生产配额约束下恢复性上行，行业收入同比大幅增长11.44%。行业归母净利润则未摆脱下跌，同比-0.92%，但同比降幅显著收窄。

　　“金九银十”旺季不旺，利润水平有所下降。

　　24Q1-Q3行业毛利率16.91%，同比+0.13pct；归母净利润率5.79%，同比-0.19pct。单三季度行业毛利率为16.22%，同比-0.35pct，环比-1.12pct；归母净利润率5.01%，同比-0.34%，环比-1.29pct。当前行业毛利率、归母净利润率自22年起明显下滑，24年以来虽略有边际改善，但盈利修复缓慢，至今仍均处于相对底部位置。

　　盈利质量无虞，偿债压力可控。

　　现金流角度看，24Q1-Q3行业经营性现金流同比+10.01%，分季度看，24Q3行业经营性现金流同比+9.26%。从净现比看，2018年以来行业净现比均高于1，或反映行业盈利质量始终较好。资产负债率角度看，截至24Q3基础化工行业资产负债率48.24%，环比微增0.31pct，22年以来呈现温和增长趋势，整体处于可控水平。

　　在建工程与资本开支增速放缓，高速投产周期或迎来拐点。

　　经历了2020-2022年化工行业的高景气周期后，近年来行业产能扩张较快，在供给端构成一定压力。截至24Q1-Q3，基础化工行业在建工程合计4436.38亿元，同比+7.82%，但较23年全年增速收缩7.00pct。其中三季度橡胶制品、胶粘剂及胶带、民爆制品、聚氨酯、钾肥在建工程同比涨幅居前，氮肥、钛白粉、其他化学原料、涂料油墨、复合肥在建工程规模下降较多。

　　从占比角度看，前三季度基础化工行业在建工程占固定资产比例为33.07%，同比-2.53pct，23年同比-1.58pct，降幅扩大0.95pct。资本性支出方面，24Q3行业资本性支出为532.21亿元,同比-6.16%，行业资本性支出占营业收入比重为8.58%，同比-3.88pct。其中纯碱、氯碱、化纤、合成树脂、氟化工资本开支涨幅居前，有机硅、橡胶制品、煤化工、钾肥、其他精细化工及新材料等子行业资本开支规模下降较多。该行认为，在建工程占固定资产和资本开支占营收比例均向下，或反映化工行业产能扩张步伐开始趋于理性，供给端压力有望持续边际缓解。

　　①核心资产进入长期配置价值区间。当下化工品盈利或已筑底，基本面下行风险充分释放，化工白马有望迎来估值与盈利双击修复。关注：宝丰能源、万华化学、华鲁恒升、卫星化学。

　　②供给短缺或约束的行业率先迎来弹性。部分化工品的供给端已出现扰动，关注相关企业涨价带来的业绩弹性。维生素：浙江医药、新和成、能特科技；三氯蔗糖：金禾实业；制冷剂：巨化股份、三美股份、东岳集团；涤纶长丝：桐昆股份、新凤鸣。

　　④重视化工高分红资源股价值重估。新国九条引领资本市场高质量发展，高分红资产有望迎来价值重估。磷矿：云天化、芭田股份、川恒股份。钛矿：龙佰集团。天然碱：远兴能源。原油：中国海油、中国石油、中国石化。