港股医药股为什么涨疯了？

　　创新药国际化验证了 “中国智造” 的含金量，历史低位的估值提供了安全垫，而资金配置的升级则打开了上行空间。随着 ASCO 年会等行业事件的催化，以及政策红利的持续释放，港股医药板块有望在 “估值修复 + 成长” 的双重逻辑下延续强势表现。

　　随着辉瑞和三生制药合作的重磅协议披露，辉瑞支付12.5亿美元首付款及最高48亿美元里程碑费用，激发市场对国产创新药出海能力的信心。三生制药5月20日最高涨幅超过40%，最终收涨32%。类似案例还包括恒瑞医药、康方生物等企业的授权合作，也验证了国内创新药的国际竞争力。

　　不仅如此，创新药板块同时还处于低估值以及内外资从极低配置提高的过程。实际上在三生制药的大合同披露前1个月，恒生医疗保健指数涨幅已经接近20%，在三生的合同之后，吸引了更多的关注，推动该指数延续上涨4%。如果复盘医药板块的表现，包括信达生物，康方生物等，随着药物试验的进展，年内最多也有翻倍涨幅。

　　一、创新药出海破局，研发实力获全球认可

　　中国药企正从 “仿制跟随” 向 “创新主导” 加速转型，一系列国际授权合作便是最好的证明。2025 年以来，多个重磅合作协议接连落地：

　　5 月 20 日，三生制药将 PD-1/VEGF 双抗药物 SSGJ-707 的全球开发权以 12.5 亿美元首付款 + 48 亿美元里程碑费用授权给辉瑞，刷新国内创新药出海首付款纪录；

　　3 月 24 日，联邦制药与诺和诺德签订协议，授权 GLP-1/GIP/GCGR 三重激动剂 UBT251 的全球权益，首付款 2 亿美元，潜在里程碑付款 18 亿美元，另加销售分成；

　　3 月 21 日，和铂医药与阿斯利康共同开发多特异性抗体疗法，覆盖免疫疾病和肿瘤领域；首付款1.75亿美元，最高44亿美元里程碑付款，总金额达 45.75 亿美元；

　　3 月 26 日，恒瑞医药与默沙东合作，默沙东支付 2 亿美元首付款，总里程碑金额 17.7 亿美元。

　　中国创新药海外授权交易增长趋势的背后，是中国药企从“仿制跟随”向“创新主导”的转型，背后是极致的内卷带来竞争力的提升，比如中国创新药研发成本仅为美国的1/3，临床试验周期缩短30%。德琪医药成立AI部门后，其卵巢癌药物研发周期缩短40%科济药业借助AI优化CAR-T细胞疗法，临床试验患者应答率提升至78%。

　　CAR-T、ADC、双抗等前沿领域，中国已涌现多个“同类最优”产品。康宁杰瑞的双抗平台、科伦博泰的ADC技术、和铂医药的全人源抗体平台，这些“硬核科技”正在打破跨国药企的技术垄断。以加科思的KRAS抑制剂为例，其客观缓解率达77.7%，较安进同类产品高出15个百分点。

　　这些案例不仅验证了国内创新药的国际竞争力，更标志着中国药企研发能力已跻身全球第一梯队。

　　二、即将到来2025年ASCO年会，爆点预期多多

　　5月30日至6月3日将会在美国举办2025年ASCO年会，今年会议涵盖500余项口头报告及2700余份壁报，覆盖肿瘤学各领域前沿进展，中国学者共有71项研究入选口头报告环节，包括信达生物、百济神州、恒瑞医药等企业的创新药物数据。相关的公司若披露一些超预期的药物临床数据，也将继续推动相关公司股价上涨。

　　根据国盛医药发布的ASCO摘要点评，

　　Ø映恩生物的B7H3 ADC 前列腺癌数据超预期

　　Ø信达生物：1）肺癌：3mk/km 组疗效信号非常明显，尤其鳞癌三线 个月，腺癌中位 PFS 4.2 月 2）结直肠癌：OS 转化率很高，单药治疗的中位 OS 为 16.1 个月，联合治疗的中位 OS 未成熟。

　　Ø中国生物制药：安罗加PD-L1 头对头替雷利珠的一线鳞癌三期，取得mPFS 10.12 个月，疾病进展 / [*][*]风险降低 36% 的显著优效。

　　除了以上公司之外，泽璟制药，科伦博泰，再鼎医药，复宏汉霖，科济药业也公布了其核心产品数据。

　　三、低估值提供安全垫，价值回归需求强烈

　　截至 2025 年 5 月，港股医药行业平均市盈率仅 15 倍，远低于 A 股的 24 倍和美股的 24 倍。其中，仿制药远期 PE 约 14 倍，接近历史低位；创新药经历上涨后 PE 仍仅 20 倍，相比美股 Biotech 公司 50 倍以上的估值，性价比显著。

　　从市场表现看，恒生医疗保健指数自 2021 年高点回撤超 60%，部分个股甚至跌破净资产，当前估值分位数处于近 3 年的 10% 以下，安全边际显著。

　　其静态PE仅16倍，远低于行业平均水平。实际上公司的创新药平台也进入兑现期，新型EGFR ADC有望破局肺癌EGFR-TKI耐药；多个创新管线达成对外授权成为新增长点。例如，SYS6010在‌EGFR-TKI耐药NSCLC患者‌中展现出高缓解率：

　　2）2024年8月26日启动了SYS6010联合奥希替尼一线治疗EGFR突变型局部晚期或转移性NSCLC的Ib/III期临床研究。

　　而且公司还有其他大品种会有大适应症的扩容，存在业绩极大改善的预期。

　　四、政策红利释放，行业生态持续优化

　　政策方面的压力明显减少，集采影响钝化，创新药纳入医保后加速放量，企业盈利明显提升，尤其是医保谈判对于有真正创新能力的药物给予了超出市场极端悲观预期的利润率水平。

　　最新医疗器械集采中，国产替代产品获得15%溢价，创新药医保谈判降价幅度收窄至30%以内。这种“优质优价”的规则重塑，使头部药企的研发投入获得正向反馈。

　　2025年政府工作报告首提“制定创新药目录”，意味着高临床价值但未纳入医保的创新药，将通过商业保险、专项基金等新渠道获得支付支持。据测算，这一政策将释放超3000亿元市场空间，直接利好如百济神州PD-1抑制剂等前沿疗法。医保局人士透露，首个目录或于三季度发布，涵盖20-30个重磅品种。

　　商务部

　　五、资金共振驱动，配置逻辑转向 “估值修复 + 成长双击”

　　在低估值、高增长预期下，资金持续涌入港股医药板块。二季度以来，港股通创新药 ETF 净流入超 50 亿元，份额创历史新高；截至 5 月 23 日，香港医药 ETF 年内涨幅超 25%，规模突破 70 亿元。

　　机构方面，主动型医药基金普遍增持港股，长城医药产业精选 A、永赢医药创新智选等基金重仓港股医药股，业绩表现优异。外资方面，随着美国市场动荡，国际对冲基金对港股医药板块的配置比例从 2% 飙升至 7%。

　　此外，行业并购活跃，MNC 巨头溢价收购中国管线、上市药企分拆高成长业务等资本运作，形成 “价值发现 - 资本运作 - 估值提升” 的正向循环。